编者按：近期，随着《稳定币条例》的正式落地，香港成为全球首个建立法币稳定币全链条监管制度的司法辖区，标志着其在虚拟资产领域迈入制度化、合规化的新阶段。几乎同期，特朗普政府力推的《引导和建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS Act）也在美国参议院取得重要进展，预计将在今年8月前落地。总体来看，美港两地在稳定币监管领域的同步发力与政策竞速，不仅反映出稳定币在全球金融基础设施和国际货币体系中的深远影响，也揭示出双方围绕数字金融基础设施与国际规则制定权展开的新一轮制度竞争。
事实上，自2022年以来，香港特区政府便频频释放积极信号，将虚拟资产及相关产业列为重点发展方向，力争在数字经济时代打造一个合规、安全、多元的链上金融中心。但在此过程中，存在一个不容忽视的事实背景：经过十几年的发展，全球虚拟资产生态已呈现出高度“美元本位化”的趋势，即中心化的稳定币发行商与交易所几乎完全由美资机构主导，链上交易活动和价值锚定机制普遍以美元为中心。这一趋势不仅意味着美元霸权已实质性延伸至数字空间，也在客观上对香港虚拟资产行业的发展构成了制度性掣肘。在此背景下，本文将从全球虚拟资产美元化演进的历程出发，结合特朗普的虚拟货币新政，深入探讨香港如何在政策创新、陆港协同等多重优势下，寻找自身在未来数字金融竞争中的突围路径。
从“去美元化”到“全面美元化”
——比特币等虚拟资产的理想与现实
2008年全球金融危机重创了国际社会对传统中心化金融体系的信任，比特币也由此应运而生。从设计初衷来看，其体现出浓厚的“去美元化”倾向：一方面，比特币的交易通过点对点网络进行，无需经过银行等传统金融机构，旨在摆脱由美元主导的全球银行清算体系（如SWIFT）的控制；另一方面，通过总量恒定（2100万枚）和发行通缩机制，其试图对抗美元等法币体系中普遍存在的货币超发与通胀问题。在早期的比特币社区与支持者群体中，人们讨论的不是“一个比特币值多少美元”，而是“一个比特币能买多少物品”，亦反映出这种尝试脱离美元计价体系、构建新价值尺度的理想。
然而，若我们以2009年比特币创世区块的产生作为全球虚拟资产发展的起点，则可清晰看到，在经过十六余年的发展演化后，其已显著偏离最初的“去美元化”设想，转而走上“全面美元化”的道路。对此，我们通过将这一转变历史简单划分为三个阶段来进行回顾：
1. “币本位”的初步探索与虚拟资产
生态的快速扩张（2009-2017年）
由于去中心化和匿名性等特征，比特币等虚拟资产的早期参与者以技术极客、自由主义者，以及不法分子为主，其应用也集中在暗网交易、小规模跨境转账等场景中，但在世界范围内的认知度以及交易活跃度保持在较低水平。到了2015年，以太坊的正式上线为虚拟资产领域注入了新的活力。作为第二代区块链平台，以太坊在继承比特币去中心化、不可篡改等技术特性的基础上，引入了智能合约机制，使区块链具备了可编程性。这一创新极大地拓展了区块链技术的应用场景，为虚拟资产生态的繁荣（如后来的去中心化金融、非同质化代币等）奠定了技术基础。更为重要的是，以太坊的兴起直接催生了“首次代币发行（ICO）”的融资模式。2017年，全球ICO热潮达到顶峰，大量互联网和区块链初创项目通过在以太坊平台上发行代币进行融资。这一阶段的市场结构高度“币本位化”，即融资交易和定价均以虚拟资产为主。据CoinDesk统计，2017年第四季度，虚拟资产项目通过ICO筹集的资金总额（大部分是比特币和以太币）已超过同期获得的风险投资的两倍。
截至2018年5月，总共诞生了537个ICO项目，其中2017年新增503个（图源：Crypto Valley Association & pwc）
2. “币本位”的瓦解与美元稳定币
体系的崛起（2018-2020年）
尽管2017年的ICO热潮推动了虚拟资产生态的快速膨胀，但其泡沫化特征也极为明显。根据Fortune统计，2017年约有近一半的ICO项目在短期内夭折。其中由于很多项目以比特币、以太币等融资，随着其价值大幅下跌，开发团队便无力支付日常开销，只能终止项目。这亦暴露出以高波动虚拟资产作为交易和定价单位的“币本位”体系存在严重缺陷。在此背景下，以泰达币（USDT）和美元硬币（USDC）等为代表的稳定币通过锚定美元价值，解决了虚拟资产波动性过高的问题，迅速崛起成为交易、借贷和衍生品市场的主要媒介。稳定币的广泛使用标志着“币本位”体系的终结，整个虚拟资产行业的金融活动开始以美元为基准，出现了实质性的“美元化”。
对于美元稳定币扮演的角色及其战略意义，美联储理事克里斯托弗·沃勒（Christopher Waller）的观点最具有代表性。其旗帜鲜明地指出，由于大约99%的稳定币与美元挂钩，这意味着虚拟资产实际上是以美元交易的，虚拟资产的任何扩张都可能只会加强美元的主导地位。
3. 深度嵌入美元资产体系与“全面
美元化”格局的确立（2021年至今）
2020年美联储为应对疫情冲击实施“无上限”量化宽松政策，对虚拟资产和稳定币发展均产生了深远影响。在极端宽松环境下，传统资产收益率下降，投资者开始寻求高波动高收益的替代资产，虚拟资产因此受到热捧（比特币价格在一年内从约4000美元飙升至超6万美元）。而稳定币作为连接法币与虚拟资产的桥梁，在交易、清算和资金流转中的作用愈加突出，其流通量与市值随着市场热度的上升亦水涨船高。与此同时，虚拟资产市场的结构也发生了根本性变化。根据摩根士丹利的研究，在全球第二大虚拟货币交易所Coinbase，散户投资者的交易量占比已从2018年初的80%骤降至2021年第四季度的32%。取而代之的是虚拟资产基金、资产托管机构等机构投资者，他们逐渐成为市场的主导力量，推动了虚拟资产市场的“机构化”转型。而美国证券交易委员会于2024年初首次批准比特币现货ETF的上市申请，则进一步扩大了传统金融资本进入虚拟资产市场的敞口。自此，虚拟资产不再游离于美元主导的全球金融体系之外，而是深度嵌入其中。其从早期去中心化、去美元化的理想主义愿景，转向“全面美元化”的现实，这在某种程度上也揭示了数字空间的货币规则依然是现行国际货币体系的延伸甚至更加极端化。
特朗普基于“美国优先”的虚拟货币新政
与香港相关行业发展面临的挑战
近年来，随着虚拟资产在全球范围内的快速发展，各国政府的监管态度与政策取向成为影响产业格局的关键变量。在拜登政府主导下，美国虚拟资产行业经历了一轮前所未有的监管高压周期。美国证券交易委员会、商品期货交易委员会等机构频频对主流交易平台、代币发行项目及去中心化金融协议发起执法行动，强调将大部分虚拟资产视为证券，要求其纳入传统金融监管体系。同时，拜登政府推动的《数字资产消费者保护法案》以及对虚拟资产行业的征税计划，进一步加剧了监管不确定性，导致一定程度上的项目、资本与人才流出美国。
在此背景下，香港特区政府积极把握“政策外溢”与行业蓬勃发展的窗口期，迅速推进合规化建设并取得显著进展。自2022年发布《香港虚拟资产发展的政策宣言》以来，港府坚持“相同业务、相同风险、相同规则”的原则，构建清晰监管框架。2023年6月，虚拟资产交易平台监管指引正式生效，虚拟资产服务提供商（VASP）被纳入证监会监管。截至2025年第一季度，香港已向包括 OSL、HashKey 在内的多家平台发放牌照，并批准博时、嘉实、华夏等基金公司发行亚洲首批虚拟资产现货ETF，吸引逾200家Web3企业在港设立或扩展业务，初步形成虚拟资产生态集群。然而，随着特朗普重返政坛并全面拥抱虚拟资产行业，这一战略性转向叠加全球虚拟资产全面美元化的现实背景，则对香港的虚拟资产发展路径构成一定挑战。笔者认为主要体现在以下三个方面：
1. 监管宽松可能引发
“政策虹吸效应”
与拜登政府时期的高压合规路线相比，特朗普阵营对虚拟资产的态度更为开放，政策主张集中在放松监管、鼓励创新与吸引资本回流等方面，意在重塑美国在全球虚拟资产领域的领导地位。尽管这一方向在实际操作中仍存诸多不确定性且可能带来系统性金融风险，但特朗普亲自下场发币等举措进一步强化了政策预期和市场引导力。对于全球虚拟资产项目而言，宽松的监管环境，尤其是特朗普家族及内阁的深度参与，意味着更高效率与更低合规成本，可能促使部分初创企业及开发者优先考虑在美国设立总部或主要运营基地。这种趋势可能在中短期内对香港初创项目、开发人才和资本流向构成分流压力。
2025年1月18日，特朗普在其社交账号上发文宣布推出个人Meme币TRUMP（图源：华尔街见闻）
2. 底层技术与应用生态的差距
可能进一步扩大
美国是全球公链技术的重要策源地，比特币、以太坊等主流公链均源自美国，其后Solana、Avalanche、Cosmos等高性能公链项目同样有着美国团队主导或极其深厚的美国产业背景。这些项目持续推动了共识机制、扩展性、智能合约等关键技术的演进，并带动全球区块链应用及虚拟资产生态的持续创新。此外，美国资本市场的深度和流动性优势，也为虚拟资产的应用生态持续提供发展“弹药”。美国风险投资、虚拟资产基金等产业资本在公链技术早期研发、生态孵化和后期商业化等各个阶段都发挥重要作用。与之相比，香港的虚拟资产生态仍处于起步阶段，虽在金融产品创新、ETF试点、稳定币合规发行等方面取得突破，但在底层技术研发、开发者生态建设以及应用场景落地方面仍有差距。
3. 在数字空间的货币发行和
定价权方面仍需构建差异化优势
特朗普政府有意推动美元稳定币“国家化”，将其纳入国家支付与金融基础设施战略，构建“数字美元”的全球发行体系。一旦《GENIUS法案》通过，美元稳定币获得官方背书并在国际支付中广泛流通，将进一步强化美元在数字空间的货币主导地位。对香港而言，港币与美元的联系汇率制度虽保障了香港金融稳定，但在数字货币时代也限制了其在稳定币赛道上的制度弹性与国际竞争力。在虚拟资产交易已全面美元化以及美元稳定币处于垄断地位的背景下，如何提供相对于美元资产体系的差异化优势与吸引力成为新的命题。
突破数字美元霸权，
香港可重点依托的“三大法宝”
尽管美元霸权在数字空间的延伸及特朗普的政策转向对香港发展虚拟资产行业带来些许挑战，但在“一国两制”框架下，香港亦具备独特的战略空间与制度优势。笔者认为，要在全球数字金融新秩序中突围、争取更大话语权，香港可依托以下“三大法宝”：
1. 国际金融中心的制度积淀与监管韧性
第一大法宝是国际金融中心的制度积淀与监管韧性。香港长期以来是全球领先的国际金融中心之一，拥有高度开放的金融体系、稳健的法治环境和成熟的市场基础设施，这些要素为其在虚拟资产领域的发展奠定了坚实基础。除此之外，相较于特朗普2.0所推行的政策以“美国优先”为导向且在短期内大幅扭转拜登时期的政策，香港秉持更为务实、理性与开放的发展理念，尤其是具备对虚拟资产这类新兴金融业态高度包容但不失审慎的监管能力。这种“稳中有为”的监管逻辑，使香港能够在保护投资者、管控风险和鼓励创新之间实现平衡发展，成为全球资本和人才愿意长期布局的链上金融中心。特别是在全球对美元稳定币无序扩张日益警惕的大背景下，香港更欢迎与国际社会一道对稳定币实施有效监管，共同筑牢全球金融秩序的“数字防火墙”。这一制度优势，不仅为虚拟资产行业提供了稳健成长的土壤，也在动荡多变的国际金融环境中，有望为香港赢得更多的制度认同与战略信用。
2. 背靠大陆实体经济与广阔的应用土壤
第二大法宝是背靠大陆实体经济与广阔的应用土壤。虚拟资产行业的未来和战略价值，不能仅停留在金融属性与投机逻辑，更取决于其能否服务实体经济、锚定真实资产、赋能产业转型。在这一方面，香港拥有独一无二的“背靠内地、联通国际”的枢纽角色。其中，中国内地拥有全球最完整的工业体系、发达的数字基础设施和广阔的应用场景，是“区块链+实体经济”融合的天然土壤。从航运物流、供应链金融，到数据与知识产权确权等领域，均存在可被代币化、可用于国际交易的高价值资产。香港可以充分利用其金融制度优势和国际枢纽地位，打造现实世界资产（RWA）的发行平台和全球流动性中心，推动大陆及全球其他地区的应用项目在香港实现透明、合规、高效的价值流转，从而构建出区别于“虚拟货币炒作”的新型、可信的资产体系。
2025年1月13日，由香港特区政府及香港贸易发展局联合举办的第18届亚洲金融论坛在香港会展中心开幕（图源：央视新闻）
3. 人民币的稳定性与差异化优势
第三大法宝是人民币的稳定性与差异化优势。作为全球第二大经济体的法定货币，人民币近年来展现出极强的宏观稳定性与政策可控性。尤其是在2020年以来的全球通胀浪潮中，人民币维持了相对稳定的汇率与价格水平，成为全球投资者眼中的“稳定锚”。香港作为全球最大的离岸人民币中心，不仅承担人民币跨境支付与清算的核心功能，也具备推动人民币数字化、国际化的制度基础与政策支持。通过探索发展离岸人民币计价的稳定币及跨境数字支付体系，香港有望率先构建一套与“数字美元”相对独立、可控、可监管的非美元计价体系。这不仅为全球投资者提供更多样化的价值储藏与支付选择，也为香港自身金融体系增加了制度缓冲与战略回旋空间。更重要的是，离岸人民币的这种制度设计本身就蕴含了与大陆的“风险隔离”属性，亦为香港提供了制度创新和实验的空间。
结语
虚拟资产的美元化趋势，是全球金融权力格局在数字时代的延伸甚至重塑。在这场数字金融秩序的变革中，香港可通过将“一国两制”的制度优势转化为服务实体经济、连接国际市场的独特平台能力，提升对全球资本和人才的吸引力。更重要的是，基于自身深厚的国际金融中心基因与稳健、开放的监管安排，结合人民币的稳定价值，香港完全有条件、有能力在数字美元主导的全球数字金融格局中，开辟一条属于自己的独立路径。当然，要实现这一目标，必须高度重视立法与监管体系的同步优化。尤其是高度警惕防范以发展虚拟资产和区块链创新之名，行非法集资、资本外逃、金融欺诈之实的行为。
参考资料：
1. CoinDesk report: ICO funding exploded in December, 来源：https://finance.yahoo.com/news/coindesk-report-ico-funding-exploded-december-145432664.html
2. Nearly Half of 2017’s Cryptocurrency ‘ICO’ Projects Have Already Died, 来源：https://fortune.com/crypto/2018/02/25/cryptocurrency-ico-collapse/
3. 市场危机分析：Crypto 市场的美元化,来源：https://finance.sina.cn/blockchain/2022-06-27/detail-imizmscu8938826.d.html?vt=4&node_id=76601
4. 追踪加密货币的历史（四）：大崩盘与以太坊获得主流认可，来源：https://www.jinse.cn/blockchain/3680536.html
5. The Dollar's International Role, 来源：https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/waller20240215a.htm
本文作者
包宏：香港中文大学（深圳）前海国际事务研究院助理院长、副研究员，企业出海研究中心主任。
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